финансы
Ставка на сырье
Диверсификация портфеля в ожидании инфляции
Индустриализация китайской экономики стала основным катализатором сырьевого суперцикла после 2000 года, она вызвала рост спроса на металлы, необходимые для создания инфраструктуры, – медь, цинк и сталь. Рост экономики сопряжен с ростом транспортных перевозок и энергопот ребления, который подстегнул спрос на энергоносители. Рост доходов населения отразился на личном потреблении, что, в свою очередь, стало драйвером роста цен на сельскохозяйственные товары – такие как пшеница, кукуруза, соя, кофе, сахар, какао. Отметим, что аналогичным образом сырьевые рынки реагировали в прошлом на такие процессы, как индустриализация США, послевоенное восстановление и урбанизация Японии. Несмотря на произошедший в последние годы кратный рост, потребление сырья на душу населения в Китае все еще на порядок отстает от развитых стран. По данным Азиатского банка развития, потребление сырья будет предельно высоким по крайней мере до тех пор, пока значение подушевого ВВП Китая, выраженного по паритету покупательной способности, не удвоится от текущих уровней. И есть все основания считать, что после этого место Китая как основного драйвера для сырьевых рынков не останется вакантным. В будущем сопоставимый толчок ценам на сырье может дать рост еще одного гиганта – Индии, население которой сейчас все еще в несколько раз беднее китайского и при этом продолжает расти, – нет никаких сомнений в том, что в будущем Индия вытеснит Китай с позиции лидера по численности населения.
И
Василий Танурков
Продолжение опережающего роста развивающихся экономик будет оставаться в долгосрочной перспективе катализатором роста сырьевых цен. В ближайшем же будущем динамика сырьевых цен будет определяться процессами восстановления экономики в США и темпов роста в Китае, а также продолжением стимулирующей монетарной политики основными центральными банками. В условиях накачки ликвидностью мировой экономики сырье оказывается крайне привлекательным активом, способным защитить инвесторов в случае раскручивания инфляции.
Сырьевые товары стали инвестиционным активом относительно недавно – еще в конце 1970-х сырьем интересовались в основном промышленные компании, использовавшие производные на сырье (фьючерсы и опционы) для хеджирования рисков, а также отдельные спекулянты. Только в 80-е сырьевые товары стали полноценным инвестиционным активом, наравне с акциями и облигациями.
Сырьевые товары стали инвестиционным активом относительно недавно – еще в конце 1970-х сырьем интересовались в основном промышленные компании, использовавшие производные на сырье (фьючерсы и опционы) для хеджирования рисков, а также отдельные спекулянты. Только в 80-е сырьевые товары стали полноценным инвестиционным активом, наравне с акциями и облигациями.
1% инфляции ведет к росту цен на сырье на 10,35%
Основное преимущество инвестиций в сырье – возможность дополнительной диверсификации портфеля, в особенности в условиях растущей инфляции и инфляционных ожиданий. Несмотря на достаточно высокую корреляцию сырьевого рынка в целом с фондовым рынком, отдельные сырьевые товары могут быть крайне интересны в связи с их незначительной корреляцией с рынком акций. Среди них выделяются драгметаллы – корреляция золота с индексом S&P 500 за трехлетний период составляет всего около 10%; также низкой корреляцией с фондовым рынком отличаются зерновые, пищевые продукты и природный газ. В отличие от традиционных инвестиционных активов – акций и облигаций – для которых рост инфляции является негативным сигналом, сырьевые товары в условиях нарастания инфляции оказываются крайне привлекательным активом – по нашим расчетам, бета сырьевого рынка к индексу CPI за последние 20 лет составила 10,35, а это значит, что дополнительный 1% инфляции ведет к росту цен на сырье на 10,35%.
Существует несколько способов получить выгоду от «бычьего» тренда на рынках сырья. Традиционный способ – инвестиции в компании, производящие сырьевые товары, или компании, их обслуживающие. Наряду с преимуществами инвестиций в бизнес (такими как возможность роста объемов производства и капитализации компании даже в условиях, если сырьевые цены не оправдают прогнозов) подобный подход имеет и ряд потенциальных недостатков: цены акций компаний не всегда отражают ситуацию с ценами продукции и часто зависят от общего состояния рынка – медвежий рынок не способствует росту акций, притом что одновременно с падением фондовых индексов может наблюдаться рост цен на сырьевые товары. Рост цен на сырье может рассматриваться рынком как краткосрочная тенденция и не учитываться в цене акций. Огромное влияние на капитализацию компаний способны оказывать изменения в государственной политике, в том числе – уровень налогообложения, размер пошлин и т. п., что может не позволить компаниям извлечь выгоду из роста цен на их продукцию. Помимо этого, инвестиции в конкретные компании сопряжены с необходимостью учета качества менеджмента и связаны с дополнительными рисками – такими как возможность сокрытия фактов с помощью манипуляций с отчетностью, долговые проблемы, разного рода непредсказуемые события, способные затронуть конкретную компанию. Другой способ получить выигрыш от роста сырьевых цен – инвестировать в страну, производящую сырье. Риски, связанные с подобной стратегией, очевидны: большинство «сырьевых» стран крайне чувствительны к внешним факторам; многие из них – с достаточно неустойчивыми режимами, и внутренние угрозы могут целиком перекрыть возможные выгоды от подобных инвестиций.
Еще один вариант – инвестиции в недвижимость в регионах, богатых ресурсами. Но даже в развитых странах подобные вложения сопряжены с достаточно высокими транзакционными издержками и несут риски, связанные с ликвидностью вложений.
Существует несколько способов получить выгоду от «бычьего» тренда на рынках сырья. Традиционный способ – инвестиции в компании, производящие сырьевые товары, или компании, их обслуживающие. Наряду с преимуществами инвестиций в бизнес (такими как возможность роста объемов производства и капитализации компании даже в условиях, если сырьевые цены не оправдают прогнозов) подобный подход имеет и ряд потенциальных недостатков: цены акций компаний не всегда отражают ситуацию с ценами продукции и часто зависят от общего состояния рынка – медвежий рынок не способствует росту акций, притом что одновременно с падением фондовых индексов может наблюдаться рост цен на сырьевые товары. Рост цен на сырье может рассматриваться рынком как краткосрочная тенденция и не учитываться в цене акций. Огромное влияние на капитализацию компаний способны оказывать изменения в государственной политике, в том числе – уровень налогообложения, размер пошлин и т. п., что может не позволить компаниям извлечь выгоду из роста цен на их продукцию. Помимо этого, инвестиции в конкретные компании сопряжены с необходимостью учета качества менеджмента и связаны с дополнительными рисками – такими как возможность сокрытия фактов с помощью манипуляций с отчетностью, долговые проблемы, разного рода непредсказуемые события, способные затронуть конкретную компанию. Другой способ получить выигрыш от роста сырьевых цен – инвестировать в страну, производящую сырье. Риски, связанные с подобной стратегией, очевидны: большинство «сырьевых» стран крайне чувствительны к внешним факторам; многие из них – с достаточно неустойчивыми режимами, и внутренние угрозы могут целиком перекрыть возможные выгоды от подобных инвестиций.
Еще один вариант – инвестиции в недвижимость в регионах, богатых ресурсами. Но даже в развитых странах подобные вложения сопряжены с достаточно высокими транзакционными издержками и несут риски, связанные с ликвидностью вложений.
С точки зрения долгосрочных инвестиций стоит обратить пристальное внимание на такие нетрадиционные для России объекты вложений, как зерно и пищевые продукты
Наконец, наиболее очевидный подход – инвестиции собственно в сырье. В качестве вариантов подобного инвестирования можно рассматривать: покупку физического товара (целесообразна только для драгоценных металлов), покупку фьючерсов на сырье, опционов, фьючерсов на сырьевые индексы, а также покупку сырья через ETF (торгуемый на бирже фонд Exchange Traded Fund), структура которого повторяет структуру выбранного базового индекса, с акциями которого можно производить все операции, доступные для обыкновенных акций в биржевой торговле. Но следует учитывать, что в случае когда ETF инвестирует в сырье через фьючерсы, издержки, связанные с ролловером инструментов (заменой фьючерсов на новые по мере истечения их сроков) могут кардинально ухудшить результаты инвестиций.
Торгуемые сырьевые товары подразделяются на пять основных групп: энергетика – куда входят сырая нефть, нефтепродукты, газ; металлы – в свою очередь подразделяемые на промышленные (медь, цинк, алюминий, сталь и т. п.) и драгоценные (золото, серебро, платина); зерновые – пшеница, кукуруза, соя, рис, овес и др.; пищевые продукты и волокна – кофе, какао, сахар, хлопок, апельсиновый сок и др.; животноводство – живой скот, свинина, говядина. Аналогично фондовым индексам, общую динамику сырьевых товаров можно отслеживать по сырьевым индексам. Различия между индексами в основном связаны с весами тех или иных групп товаров, включенных в расчет индекса. Основными индексами сырьевого рынка являются: индекс CRB – в расчете учитываются 17 типов сырья с одинаковыми весами; Dow Jones – AIG Commodity Index – вес каждого товара выставляется в зависимости от объема биржевых сделок за последние 5 лет; GSCI – вес соответствует доле каждого товара в мировом производстве; RICI – отражают долю товаров в мировой торговле. Низкие темпы роста мировой экономики и, как следствие, достаточно низкая инфляция не способствовали высокой доходности инвестиций в сырьевые товары в последние два года – фактически только соевая мука за этот период опередила индекс S&P 500. Тем не менее в ближайшем будущем ускорение экономического роста и темпов инфляции сделает сырье желанным объектом инвестиций.
Торгуемые сырьевые товары подразделяются на пять основных групп: энергетика – куда входят сырая нефть, нефтепродукты, газ; металлы – в свою очередь подразделяемые на промышленные (медь, цинк, алюминий, сталь и т. п.) и драгоценные (золото, серебро, платина); зерновые – пшеница, кукуруза, соя, рис, овес и др.; пищевые продукты и волокна – кофе, какао, сахар, хлопок, апельсиновый сок и др.; животноводство – живой скот, свинина, говядина. Аналогично фондовым индексам, общую динамику сырьевых товаров можно отслеживать по сырьевым индексам. Различия между индексами в основном связаны с весами тех или иных групп товаров, включенных в расчет индекса. Основными индексами сырьевого рынка являются: индекс CRB – в расчете учитываются 17 типов сырья с одинаковыми весами; Dow Jones – AIG Commodity Index – вес каждого товара выставляется в зависимости от объема биржевых сделок за последние 5 лет; GSCI – вес соответствует доле каждого товара в мировом производстве; RICI – отражают долю товаров в мировой торговле. Низкие темпы роста мировой экономики и, как следствие, достаточно низкая инфляция не способствовали высокой доходности инвестиций в сырьевые товары в последние два года – фактически только соевая мука за этот период опередила индекс S&P 500. Тем не менее в ближайшем будущем ускорение экономического роста и темпов инфляции сделает сырье желанным объектом инвестиций.
Игроку на российском рынке доступно сравнительно небольшое количество сырьевых инструментов – наиболее ликвидными являются фьючерсы на золото и нефть марки Brent.
В результате развития технологий человечество способно в будущем найти более эффективные способы использования сырья, изобрести новые типы материалов, открыть новые источники энергии. Но люди никогда не перестанут питаться. Более того, по мере роста уровня жизни в развивающихся странах потребление таких продуктов, как сахар, кофе, какао, будет только расти. Рост доходов позволит населению Земли потреблять все больше мясных продуктов, при этом для производства 1 кг мяса необходимо около 8 кг зерновых – т. е. рост потребления мясных продуктов означает стремительный рост спроса на зерновые. Ограниченность пахотных земель и рост населения с неизбежностью будут вести к росту стоимости большинства продовольственных товаров. А потому с точки зрения долгосрочных инвестиций стоит обратить пристальное внимание на такие нетрадиционные для России объекты вложений, как зерно и пищевые продукты. Основным способом вложения в товары данной группы является покупка соответствующих фьючерсов. Зерновые фьючерсы – одни из наиболее старых, популярных и респектабельных фьючерсных контрактов, к которым относят пшеницу (Wheat), кукурузу (Corn), соевые бобы (Soy Beans), рис (Rough Rice), овес (Oats), соевую муку и соевое масло (Soy Meal, Bean Oil). Основные игроки на этом рынке – хеджирующие свои риски производители, оптовые покупатели, перерабатывающие предприятия, экспортеры и импортеры. Наиболее устойчивый долгосрочный растущий тренд среди товаров данной группы наблюдается на рынке сои – за последние годы соя стала основным источником растительных белков и масла для всего мира. Также соя является важнейшей кормовой культурой – рост спроса на мясо напрямую ведет к росту потребления сои. В последние годы еще одним источником спроса на сою стало производство биотоплива.
В качестве способа инвестирования в растущий спрос на зерновые можно рассматривать как инвестиции в ETF, вкладывающиеся в сырьевые фьючерсы, так и инвестиции в аграрные компании. Отметим, что благодаря периоду низкой инфляции инвестиции в агробизнес существенно опередили за последние годы инвестиции в собственно сырье – инвесторы, купившие сырьевой ETF в начале 2012 г., к настоящему моменту потеряли бы порядка 11% вложений, в то время как покупатели ETF, вкладывающего в агробизнес, получили бы прибыль в размере 19,5%. Тем не менее ускорение инфляции может кардинально изменить это соотношение в ближайшие годы.
Из пищевых товаров наиболее интересны контракты на сахар, какао и кофе. Фьючерсы на молоко и масло не слишком ликвидны и используются в основном для хеджирования. Если спрос на кофе крайне зависим от предпочтений потребителей и в Азии традиционным напитком является чай, а сахар может быть вытеснен искусственными заменителями, то реальной альтернативы какао не существует. Это – еще один товар, будущее которого напрямую связано с ростом уровня жизни в глобальном масштабе и который представляет интерес для долгосрочного инвестора. Основное назначение какао – производство кондитерских изделий, сладостей и шоколада. Ведущим потребителем какао являются США, на втором месте находится Германия. Очевидно, что по мере роста уровня жизни в развивающихся странах потребление шоколада будет только расти. При этом выращивание какао-бобов требует специфических природных условий, в связи с чем возможности расширения производства ограничены. Более сложной, но независимой от инфляционной составляющей и, возможно, более привлекательной с точки зрения соотношения риска и доходности инвестиционной стратегией на сырьевом рынке может быть инвестирование в спреды. Многие сырьевые товары являются связанными и демонстрируют в долгосрочной перспективе устойчивые соотношения. Такими парами товаров являются соя и соевое масло, золото и серебро, нефть и печное топливо. Наиболее яркая демонстрация подобного соотношения – динамика цен нефти марок Brent и WTI. Расхождение цен двух марок нефти в последние годы, связанное с недостаточными мощностями для перекачки нефти из нефтехранилищ в Кушинге, создало уникальную возможность для долгосрочной игры на схождении спреда – с вводом новых мощностей по перекачке соотношение должно вернуться к долгосрочным равновесным уровням.
В результате развития технологий человечество способно в будущем найти более эффективные способы использования сырья, изобрести новые типы материалов, открыть новые источники энергии. Но люди никогда не перестанут питаться. Более того, по мере роста уровня жизни в развивающихся странах потребление таких продуктов, как сахар, кофе, какао, будет только расти. Рост доходов позволит населению Земли потреблять все больше мясных продуктов, при этом для производства 1 кг мяса необходимо около 8 кг зерновых – т. е. рост потребления мясных продуктов означает стремительный рост спроса на зерновые. Ограниченность пахотных земель и рост населения с неизбежностью будут вести к росту стоимости большинства продовольственных товаров. А потому с точки зрения долгосрочных инвестиций стоит обратить пристальное внимание на такие нетрадиционные для России объекты вложений, как зерно и пищевые продукты. Основным способом вложения в товары данной группы является покупка соответствующих фьючерсов. Зерновые фьючерсы – одни из наиболее старых, популярных и респектабельных фьючерсных контрактов, к которым относят пшеницу (Wheat), кукурузу (Corn), соевые бобы (Soy Beans), рис (Rough Rice), овес (Oats), соевую муку и соевое масло (Soy Meal, Bean Oil). Основные игроки на этом рынке – хеджирующие свои риски производители, оптовые покупатели, перерабатывающие предприятия, экспортеры и импортеры. Наиболее устойчивый долгосрочный растущий тренд среди товаров данной группы наблюдается на рынке сои – за последние годы соя стала основным источником растительных белков и масла для всего мира. Также соя является важнейшей кормовой культурой – рост спроса на мясо напрямую ведет к росту потребления сои. В последние годы еще одним источником спроса на сою стало производство биотоплива.
В качестве способа инвестирования в растущий спрос на зерновые можно рассматривать как инвестиции в ETF, вкладывающиеся в сырьевые фьючерсы, так и инвестиции в аграрные компании. Отметим, что благодаря периоду низкой инфляции инвестиции в агробизнес существенно опередили за последние годы инвестиции в собственно сырье – инвесторы, купившие сырьевой ETF в начале 2012 г., к настоящему моменту потеряли бы порядка 11% вложений, в то время как покупатели ETF, вкладывающего в агробизнес, получили бы прибыль в размере 19,5%. Тем не менее ускорение инфляции может кардинально изменить это соотношение в ближайшие годы.
Из пищевых товаров наиболее интересны контракты на сахар, какао и кофе. Фьючерсы на молоко и масло не слишком ликвидны и используются в основном для хеджирования. Если спрос на кофе крайне зависим от предпочтений потребителей и в Азии традиционным напитком является чай, а сахар может быть вытеснен искусственными заменителями, то реальной альтернативы какао не существует. Это – еще один товар, будущее которого напрямую связано с ростом уровня жизни в глобальном масштабе и который представляет интерес для долгосрочного инвестора. Основное назначение какао – производство кондитерских изделий, сладостей и шоколада. Ведущим потребителем какао являются США, на втором месте находится Германия. Очевидно, что по мере роста уровня жизни в развивающихся странах потребление шоколада будет только расти. При этом выращивание какао-бобов требует специфических природных условий, в связи с чем возможности расширения производства ограничены. Более сложной, но независимой от инфляционной составляющей и, возможно, более привлекательной с точки зрения соотношения риска и доходности инвестиционной стратегией на сырьевом рынке может быть инвестирование в спреды. Многие сырьевые товары являются связанными и демонстрируют в долгосрочной перспективе устойчивые соотношения. Такими парами товаров являются соя и соевое масло, золото и серебро, нефть и печное топливо. Наиболее яркая демонстрация подобного соотношения – динамика цен нефти марок Brent и WTI. Расхождение цен двух марок нефти в последние годы, связанное с недостаточными мощностями для перекачки нефти из нефтехранилищ в Кушинге, создало уникальную возможность для долгосрочной игры на схождении спреда – с вводом новых мощностей по перекачке соотношение должно вернуться к долгосрочным равновесным уровням.
Вне зависимости от выбора инструмента покупка сырья оказывается наиболее выгодной в условиях роста инфляции. Ускорение глобальных темпов экономического роста вкупе с продолжением программ монетарного стимулирования способны в ближайшем будущем создать идеальные условия для инвестиций в сырьевые рынки.
8 июля 2013