кейс
Как по нотам
Новые технологии инвестирования
Структурированные ноты – сравнительно молодой и быстро развивающийся инвестиционный продукт, способный стать альтернативой традиционным вложениям, например, в акции и облигации. Главное его достоинство – очень гибкое сочетание риска и доходности, способное удовлетворить потребности любого инвестора и сделать вложения максимально эффективными. Как это работает? Рассмотрим на нескольких примерах из практики.
И
Александра Малинина
Задача
Инвестор располагает средствами в объеме 1 млн рублей. Он заинтересован в покупке акций «Газпрома», однако хочет захеджировать свои риски от снижения стоимости акций.
Решение 1. Больше чем просто акции
В качестве альтернативы акциям выбран структурированный продукт (нота), состоящий из облигаций «Газпрома» в сочетании с производными инструментами. Доля облигаций в таком портфеле составит львиную часть – 90–95%, а деривативов – всего 5–10% (на уровне купонного дохода, который могут обеспечить облигации). То есть при купонном доходе в 10% инвестор может приобрести облигации на 950 тыс. руб. и опционы на 50 тыс. руб. При благоприятной конъюнктуре портфель не только покажет рост, сопоставимый с ростом акций, но и, возможно, превзойдет его. При неблагоприятном стечении обстоятельств инвестор сможет компенсировать размер потраченной на приобретение опционов премии купонным доходом от облигаций.
Это самый простой вид структурированного продукта, доступный любому инвестору. Однако идеи, связанные с получением дохода, могут быть привязаны не только к российскому рынку акций, но и к зарубежным активам, товарным и валютным рынкам. Здесь на помощь инвестору приходят более сложные инвестиционные продукты, расчеты по которым проводят крупные зарубежные инвестиционные банки.
В качестве альтернативы акциям выбран структурированный продукт (нота), состоящий из облигаций «Газпрома» в сочетании с производными инструментами. Доля облигаций в таком портфеле составит львиную часть – 90–95%, а деривативов – всего 5–10% (на уровне купонного дохода, который могут обеспечить облигации). То есть при купонном доходе в 10% инвестор может приобрести облигации на 950 тыс. руб. и опционы на 50 тыс. руб. При благоприятной конъюнктуре портфель не только покажет рост, сопоставимый с ростом акций, но и, возможно, превзойдет его. При неблагоприятном стечении обстоятельств инвестор сможет компенсировать размер потраченной на приобретение опционов премии купонным доходом от облигаций.
Это самый простой вид структурированного продукта, доступный любому инвестору. Однако идеи, связанные с получением дохода, могут быть привязаны не только к российскому рынку акций, но и к зарубежным активам, товарным и валютным рынкам. Здесь на помощь инвестору приходят более сложные инвестиционные продукты, расчеты по которым проводят крупные зарубежные инвестиционные банки.
Решение 2. Поможет заграница
В качестве базового актива могут выступить ADR (американские депозитарные расписки) на российские акции. Структура портфеля может выглядеть следующим образом:
Каждый квартал в заранее определенную дату выполняется наблюдение за изменением цен на базовые активы. Если цены превышают свои начальные значения, нота автоматически погашается и инвестору выплачивается 100% от инвестированных средств плюс купон. Если цены на базовые активы оказываются ниже начального уровня, но выше барьера, период действия ноты продолжается и клиенту выплачивается купон. В крайнем случае, если цены опускаются ниже барьера, нота все равно пролонгируется, но купон не выплачивается, а происходит его накопление.
На дату погашения механизм выплат несколько меняется. Если цена базового актива не опускается ниже барьера, клиенту возвращают 100 процентов от инвестированных средств и выплачивают купоны, включая накопленные. Если реализовался негативный сценарий и пробит барьер, то инвестор получает ADR или в некоторых случаях физическая поставка расписок заменяется денежной выплатой, соответствующей динамике худшего актива.
Некоторые инвесторы, желая обезопасить себя от негативной динамики, предпочитают ноты с защитой капитала, которая может достигать 100%, однако и ставка купона в таком случае значительно снижается.
В качестве базового актива могут выступить ADR (американские депозитарные расписки) на российские акции. Структура портфеля может выглядеть следующим образом:
Каждый квартал в заранее определенную дату выполняется наблюдение за изменением цен на базовые активы. Если цены превышают свои начальные значения, нота автоматически погашается и инвестору выплачивается 100% от инвестированных средств плюс купон. Если цены на базовые активы оказываются ниже начального уровня, но выше барьера, период действия ноты продолжается и клиенту выплачивается купон. В крайнем случае, если цены опускаются ниже барьера, нота все равно пролонгируется, но купон не выплачивается, а происходит его накопление.
На дату погашения механизм выплат несколько меняется. Если цена базового актива не опускается ниже барьера, клиенту возвращают 100 процентов от инвестированных средств и выплачивают купоны, включая накопленные. Если реализовался негативный сценарий и пробит барьер, то инвестор получает ADR или в некоторых случаях физическая поставка расписок заменяется денежной выплатой, соответствующей динамике худшего актива.
Некоторые инвесторы, желая обезопасить себя от негативной динамики, предпочитают ноты с защитой капитала, которая может достигать 100%, однако и ставка купона в таком случае значительно снижается.
Решение 3. Больше чем облигации
В отдельный класс следует выделить ноты, привязанные к кредитному риску (Credit Linked Note, CLN, и first to default, FTD).
Клиент приобретает кредитный риск компаний при покупке CLN так же, как и при покупке корпоративных облигаций. Кредитные ноты CLN выпускаются третьими лицами (инвестиционными банками) и несут в себе кредитный риск эмитента облигаций (так называемой «базовой компании») и инвестиционного банка, выпустившего ноту. В обмен на принятые риски клиент получает повышенные купонные платежи. Нота FTD позволяет инвестору получить повышенную доходность, основанную на кредитном риске корзины
компаний. И CLN, и FTD состоят из облигаций и страховки от дефолта (credit Default Swap, CDS).
Некоторые различия между CLN и FTD появляются при наступлении кредитного события (банкротство, отказ платить, реструктуризация, аннулирование/мораторий по выплатам). При наступлении кредитного события в случае с CLN клиент получает весь номинал, помноженный на восстановительную стоимость (recovery rate). Восстановительная стоимость определяется на денежном аукционе. В случае с FTD при наступлении кредитного события для любой из присутствующих в корзине компаний нота прекращает свое существование и эмитент возвращает восстановительную стоимость корзины или сами облигации – на выбор инвестора.
В отдельный класс следует выделить ноты, привязанные к кредитному риску (Credit Linked Note, CLN, и first to default, FTD).
Клиент приобретает кредитный риск компаний при покупке CLN так же, как и при покупке корпоративных облигаций. Кредитные ноты CLN выпускаются третьими лицами (инвестиционными банками) и несут в себе кредитный риск эмитента облигаций (так называемой «базовой компании») и инвестиционного банка, выпустившего ноту. В обмен на принятые риски клиент получает повышенные купонные платежи. Нота FTD позволяет инвестору получить повышенную доходность, основанную на кредитном риске корзины
компаний. И CLN, и FTD состоят из облигаций и страховки от дефолта (credit Default Swap, CDS).
Некоторые различия между CLN и FTD появляются при наступлении кредитного события (банкротство, отказ платить, реструктуризация, аннулирование/мораторий по выплатам). При наступлении кредитного события в случае с CLN клиент получает весь номинал, помноженный на восстановительную стоимость (recovery rate). Восстановительная стоимость определяется на денежном аукционе. В случае с FTD при наступлении кредитного события для любой из присутствующих в корзине компаний нота прекращает свое существование и эмитент возвращает восстановительную стоимость корзины или сами облигации – на выбор инвестора.
Схема действия ноты
Если не происходит кредитного события, инвестор на протяжении срока существования ноты с определенной регулярностью получает купон, заведомо больший, нежели купон по облигациям. Это так называемая плата за принятый риск. Если кредитное событие случается, выплата купонов прекращается
и инвестору возвращается весь номинал, помноженный на восстановительную стоимость, либо сами облигации на выбор инвестора.
Таким образом, кредитные ноты обеспечивают большую доходность по сравнению с обычными долговыми инструментами. Доходность зависит от уровня риска, принятого инвестором, который в свою очередь отражен в страховке от риска (CDS).
Если не происходит кредитного события, инвестор на протяжении срока существования ноты с определенной регулярностью получает купон, заведомо больший, нежели купон по облигациям. Это так называемая плата за принятый риск. Если кредитное событие случается, выплата купонов прекращается
и инвестору возвращается весь номинал, помноженный на восстановительную стоимость, либо сами облигации на выбор инвестора.
Таким образом, кредитные ноты обеспечивают большую доходность по сравнению с обычными долговыми инструментами. Доходность зависит от уровня риска, принятого инвестором, который в свою очередь отражен в страховке от риска (CDS).
Возможность выбора
Одно из преимуществ структурированных продуктов – возможность их тонкой настройки с точки зрения соотношения «риск – доходность» в зависимости от персональных целей инвестора. На купонный доход по ноте влияют такие факторы, как:
1. «Упаковка» – механизм начисления и выплаты купона на дату наблюдения и дату погашения, а также механизм защиты и возврата капитала на дату погашения (Best/Worst-of-Basket, Auto call, Reverse Convertible, Capital Protected, Altiplano и др.).
2. Корреляционные связи между базовыми активами – чем теснее связаны активы, тем ниже купонный доход, поэтому оптимальным является сочетание активов из разных секторов рынка.
3. Срок погашения ноты – как правило, чем больше срок, тем выше купонный доход. Особенно это касается CLN и FTD, которые привязаны к CDS сроком от 3 лет. Если период погашения нужно сократить до года, инвестиционный банк несет дополнительные риски, и это влияет на величину купонных выплат.
4. Уровень барьера – чем уже барьер, тем выше купонные выплаты, но и риски выше.
5. Валюта ноты – изменение валюты ноты по сравнению с валютой, в которой номинированы базовые активы, приводит к тому, что в дополнение к базовым активам в корзину инструментов добавляется инструмент рынка Forex, что в ряде случаев может существенно улучшить купонный доход.
1. «Упаковка» – механизм начисления и выплаты купона на дату наблюдения и дату погашения, а также механизм защиты и возврата капитала на дату погашения (Best/Worst-of-Basket, Auto call, Reverse Convertible, Capital Protected, Altiplano и др.).
2. Корреляционные связи между базовыми активами – чем теснее связаны активы, тем ниже купонный доход, поэтому оптимальным является сочетание активов из разных секторов рынка.
3. Срок погашения ноты – как правило, чем больше срок, тем выше купонный доход. Особенно это касается CLN и FTD, которые привязаны к CDS сроком от 3 лет. Если период погашения нужно сократить до года, инвестиционный банк несет дополнительные риски, и это влияет на величину купонных выплат.
4. Уровень барьера – чем уже барьер, тем выше купонные выплаты, но и риски выше.
5. Валюта ноты – изменение валюты ноты по сравнению с валютой, в которой номинированы базовые активы, приводит к тому, что в дополнение к базовым активам в корзину инструментов добавляется инструмент рынка Forex, что в ряде случаев может существенно улучшить купонный доход.
11 сентября 2012