кейс
Как захеджировать
портфель акций
портфель акций
Из практики компании "Велес Капитал Украина"
Сейчас, когда американские биржи обновили максимумы с лета 2008 года, а товарные и валютные рынки демонстрируют невиданную волатильность, многие инвесторы опасаются масштабной коррекции на фондовых рынках. Хеджирование (1) уже давно стало неотъемлемой частью управления портфелем на Западе, однако на развивающихся рынках лишь небольшое количество управляющих, не говоря уже о частных инвесторах, пользуются им. Хотя хеджирование настолько примитивно, что даже неопытный инвестор запросто освоит его азы.
И
Дарья Терещук
Злополучные хедж-фонды не регулируются законодательно и поэтому обладают широкими возможностями в выборе инструментов инвестирования. Проще сказать, в их арсенале есть все, включая короткие позиции, фьючерсы, опционы и прочие деривативы, лишь в ограниченном количестве доступные обычным паевым фондам. Такие преимущества позволяют хедж-фондам зарабатывать не только на растущем рынке, но и на падающем. На украинском рынке с недавнего времени обращаются сразу два инструмента хеджирования рисков: фьючерс на индекс UX (украинский фондовый индекс) и опцион на фьючерс. Опцион пока малоликвиден, поэтому рассмотрим подробно первый инструмент — фьючерс.
Для тестирования эффективности рекомендаций аналитического департамента было создано два экспериментальных портфеля, каждый по 75 тыс. грн. (264 тыс. руб.). Первый портфель — спекулятивный, второй — долгосрочный. Допустим, 80% долгосрочного портфеля вложено в украинские акции. Мы ожидаем коррекцию на рынке на 10-15%. Чтобы застраховать портфель от падения, нам нужно продать на срочном рынке фьючерсы на индекс UX. В данном случае нас волнует два вопроса – насколько движение индекса коррелирует с динамикой бумаг в нашем портфеле, и сколько фьючерсов необходимо, чтобы полностью покрыть портфель. Для ответа на оба вопроса необходимо рассчитать так называемый бета-коэффициент, который является мерой рыночного риска, отражая изменчивость доходности ценной бумаги/портфеля по отношению к доходности рынка в среднем.
Для тестирования эффективности рекомендаций аналитического департамента было создано два экспериментальных портфеля, каждый по 75 тыс. грн. (264 тыс. руб.). Первый портфель — спекулятивный, второй — долгосрочный. Допустим, 80% долгосрочного портфеля вложено в украинские акции. Мы ожидаем коррекцию на рынке на 10-15%. Чтобы застраховать портфель от падения, нам нужно продать на срочном рынке фьючерсы на индекс UX. В данном случае нас волнует два вопроса – насколько движение индекса коррелирует с динамикой бумаг в нашем портфеле, и сколько фьючерсов необходимо, чтобы полностью покрыть портфель. Для ответа на оба вопроса необходимо рассчитать так называемый бета-коэффициент, который является мерой рыночного риска, отражая изменчивость доходности ценной бумаги/портфеля по отношению к доходности рынка в среднем.
Формула расчета бета-коэффициента для актива/портфеля относительно рынка:
Если портфель является менее рисковым, чем рынок в целом, то бета-коэффициент меньше 1. Если же при падении/росте рынка портфель теряет/приобретает в стоимости быстрее, чем рынок, то бета больше 1. Бету не сложно рассчитать самостоятельно, хотя многие аналитические ресурсы предлагают готовые значения на разных временных интервалах (день, неделя, месяц). Единственный существенный недостаток этого показателя, как и любого статистического наблюдения, в том, что бета — историческое значение и не может предсказать движение рынка в будущем.
Для определения количества необходимых фьючерсных контрактов для нашего портфеля мы используем следующую формулу:
Вернемся к нашему примеру. Структура портфеля и уже рассчитанные в Блумберге беты (дневные значения с 29.04.2009) по бумагам выглядят следующим образом: рис. 1.
Исходя из формулы 2, необходимое количество фьючерсов для полного покрытия портфеля при его текущей стоимости в 52 296 грн. (184 186 руб.) и цене фьючерса 2 620 грн. (9 227 руб.) составит 22 штуки. Особенностью фьючерса является то, что продавцу или покупателю не нужно платить всю сумму (в нашем случае 57 640 грн. или 203 008 руб.), он должен внести лишь сумму гарантийного обеспечения (на Украинской бирже – 20%) и поддерживать достаточный уровень средств на счету. Ежедневно со счета в случае роста рынка будет списываться так называемая вариационная маржа (разница между расчетной ценой этого торгового дня и ценой сделки), а в случае падения – наоборот, зачисляться. Таким образом, если рынок падает, мы терпим убытки по портфелю, однако компенсируем их на срочном рынке. Если же рынок растет — выигрываем по портфелю, но теряем на фьючерсе. То есть итоговый финансовый результат в идеале должен равняться нулю. Однако это случается крайне редко, поскольку спот и фьючерсный рынки не всегда движутся синхронно, а коэффициент бета со временем меняется.
Как отмечалось ранее, при коррекции индекса на 10-15% мы будем закрывать позицию по фьючерсу, тем самым нивелируя убытки по портфелю. Если же коррекции не последует и на рынке продолжиться рост, при определенном заранее уровне стоп лосса мы так же закроем свою позицию по фьючерсу, но с убытком.
Исходя из формулы 2, необходимое количество фьючерсов для полного покрытия портфеля при его текущей стоимости в 52 296 грн. (184 186 руб.) и цене фьючерса 2 620 грн. (9 227 руб.) составит 22 штуки. Особенностью фьючерса является то, что продавцу или покупателю не нужно платить всю сумму (в нашем случае 57 640 грн. или 203 008 руб.), он должен внести лишь сумму гарантийного обеспечения (на Украинской бирже – 20%) и поддерживать достаточный уровень средств на счету. Ежедневно со счета в случае роста рынка будет списываться так называемая вариационная маржа (разница между расчетной ценой этого торгового дня и ценой сделки), а в случае падения – наоборот, зачисляться. Таким образом, если рынок падает, мы терпим убытки по портфелю, однако компенсируем их на срочном рынке. Если же рынок растет — выигрываем по портфелю, но теряем на фьючерсе. То есть итоговый финансовый результат в идеале должен равняться нулю. Однако это случается крайне редко, поскольку спот и фьючерсный рынки не всегда движутся синхронно, а коэффициент бета со временем меняется.
Как отмечалось ранее, при коррекции индекса на 10-15% мы будем закрывать позицию по фьючерсу, тем самым нивелируя убытки по портфелю. Если же коррекции не последует и на рынке продолжиться рост, при определенном заранее уровне стоп лосса мы так же закроем свою позицию по фьючерсу, но с убытком.
Пример из практики, который позволил значительно снизить убытки от коррекции
5 мая 2011 года мы снова продали уже 15 фьючерсов по 2 597 грн. (9 146 руб.), при этом портфель пополнился бумагами на 8 000 грн. (28 176 руб.) (в сумме – 36 120 грн. или 127 214 руб., бета – 1,1). К 13 мая стоимость портфеля упала на 7,3%, а стоимость фьючерса – на 6,5%.
Таким образом, мы получили следующий общий результат по операциям:
Портфель 1: 27 850 - 30 272 = -2 422
Фьючерс: 2 752*11 – 2 649*11 = 1 130
Итог: -1 292 грн. (-4 550 руб.)
Портфель 2: 33 901 - 36 120 = -2 219
Фьючерс: 2 597,66*15 – 2 439*15 = 2 379,95
Итог: 160 грн. (563 руб.)
Кроме рассмотренного примера, когда портфель уже наполнен базовыми активами, возможна ситуация, когда управляющий только формирует портфель и хочет застраховать себя от роста цен. В данном случае - он приобретает фьючерсы на планируемый объем портфеля. Допустим, у нас нет свободных денежных средств на счету, но мы хотим купить 6 400 акций «Райффайзен Банк Аваль» (бета – 1) по цене 0,3849 грн. (1,3556 руб.) за акцию. Стоимость портфеля, таким образом, составит 2 463 грн. (8 674 руб.). Вместо этого мы покупаем 1 фьючерс по цене 2 466 грн. (8 685 руб.) (на счет необходимо внести лишь 20% гарантийного обеспечения – 493,2 грн. или 1 737 руб.). Если цена акции вырастет на 20%, то и фьючерс подорожает. Мы получим следующий общий результат по операциям:
Доход от фьючерса: 2 466*(1+0,2) - 2 466 = 493,2 грн. (1 737 руб.)
Покупка бумаг: 6 400*0,3849*(1+0,2) = 2 956 грн. (10 411 руб.)
Цена акции без учета фьючерса: 2 956/ 6400 = 0,462 грн. (1,627 руб.)
Цена акции с учетом фьючерса: (2 956 – 493,2) / 6400 = 0,385 грн. (1,355 руб.)
Если рынок будет медвежьим, мы потеряем на фьючерсе, но купим «Райффайзен Банк Аваль» дешевле.
Таким образом, хеджирование позволяет управлять портфелем ценных бумаг, защищая клиентов от неблагоприятных событий на рынке, так называемого систематического риска. Важно понимать, что хеджирование – это не способ получить дополнительную спекулятивную прибыль, а инструмент защиты активов. Более сложные стратегии хеджирования позволяют получать прибыль одновременно с минимизацией рисков. Например, использование длинного пут опциона позволяет держателю (портфельному менеджеру) продать актив по фиксированной цене. Это право принесет прибыль в случае если цены на актив упадут, а актив еще не был приобретен, и нивелирует убытки, если актив в портфеле. Если же цены на актив вырастут, то инвестор сможет продолжать получать прибыль от роста портфеля, потеряв лишь уплаченную за опцион премию.
Доход от фьючерса: 2 466*(1+0,2) - 2 466 = 493,2 грн. (1 737 руб.)
Покупка бумаг: 6 400*0,3849*(1+0,2) = 2 956 грн. (10 411 руб.)
Цена акции без учета фьючерса: 2 956/ 6400 = 0,462 грн. (1,627 руб.)
Цена акции с учетом фьючерса: (2 956 – 493,2) / 6400 = 0,385 грн. (1,355 руб.)
Если рынок будет медвежьим, мы потеряем на фьючерсе, но купим «Райффайзен Банк Аваль» дешевле.
Таким образом, хеджирование позволяет управлять портфелем ценных бумаг, защищая клиентов от неблагоприятных событий на рынке, так называемого систематического риска. Важно понимать, что хеджирование – это не способ получить дополнительную спекулятивную прибыль, а инструмент защиты активов. Более сложные стратегии хеджирования позволяют получать прибыль одновременно с минимизацией рисков. Например, использование длинного пут опциона позволяет держателю (портфельному менеджеру) продать актив по фиксированной цене. Это право принесет прибыль в случае если цены на актив упадут, а актив еще не был приобретен, и нивелирует убытки, если актив в портфеле. Если же цены на актив вырастут, то инвестор сможет продолжать получать прибыль от роста портфеля, потеряв лишь уплаченную за опцион премию.
(1) Хеджирование (от англ. hedge — страховка, гарантия) — открытие позиций на одном рынке для компенсации воздействия ценовых рисков по противоположной позиции на другом рынке.
12 августа 2011